今日预览

　　今日重点

　　陈兴：宏观专题:开年宏观经济与市场十大预判

　　唐军：识别“圆弧底”——技术分析算法、框架与实战之二

　　冯胜：感知周期，掘金双碳、3C和核心零部件——机械行业年度投资策略

　　范劲松：农林牧渔行业年度投资策略

　　郭美鑫：修复可期，把握成长——轻工行业年度投资策略

　　韩筱辰：游戏引擎-元宇宙筑梦师

　　陈晨：转型排头兵，氢能版图持续扩张

　　研究分享

　　周岳：年信用债市场复盘

　　周岳：全年收官——12月地方债观察

　　范劲松：全年稳健增长，有望加速

　　邓欣：车用起航，管理调整

　　邓欣：上游延展、未来可期

　　孙颖陈鼎如：新签大额合同，军民双轮驱动共促高成长

　　谢楠：金禾实业年业绩预告点评：业绩预告符合预期，三氯蔗糖景气延续

　　今日重点

　　陈兴：宏观专题:开年宏观经济与市场十大预判

　　预判一：共和党中期选举得势。美国中期选举是两党对于国会控制权的重新划分，今年共和党或将卷土重来，在国会中占得优势。从年龄上来说，拜登连任下届总统的希望较为渺茫。拜登支持率的下降和民主党退选议员数量较多，对民主党选举颇为不利。

　　预判二：全球疫情难以消退。近期Omicron变异毒株引发全球疫情再度抬头，其传播非常迅速，而抵御有赖于加强针的推广普及。目前来看，全球接种加强针数量远达不到控制疫情蔓延的程度，短期疫情难以消退。

　　预判三：美联储年内多次加息。当前美国通胀水平实际上和“大滞胀”时期已基本相当，仅靠一到两次加息很难真正改变。美联储被迫加快货币收紧的步伐，我们预计，今年年内美联储将有多次加息。

　　预判四：全球大宗价格下行。事实上，即便考虑到年大宗商品价格的显著上涨，全球大宗商品实际价格仍处于周期下行期。而美联储收紧货币将推动美元走强，对全球大宗商品的名义价格也会形成压制。

　　预判五：财政政策难言积极。年全年国债净融资额不足2.4万亿元，仅有中央财政预算赤字的85%左右。我们预计，年全年来看，财政政策整体力度同样难言积极，财政发力应更多地体现在节奏前置和结构优化。

　　预判六：降准降息进程未止。我们预计，年仍有进一步降准乃至降息的可能，货币宽松周期未完。而国内降息合适的时机将在今年一季度，春节假期之后操作的概率较大。

　　预判七：L型经济增速企稳。作为经济增长的领先指标，融资增速已经企稳，经济增速的止跌或也并不遥远。而在稳增长措施加码、前期具有收缩效应的政策有所调整的情况下，年经济实际产出有望向潜在产出靠拢。

　　预判八：出口、消费不能兼顾。年出口和消费两者或许也很难兼顾，一定程度上呈现出此消彼长的态势。归根结底，我国出口表现的强劲还是由于全球疫情的蔓延，如果全球疫情在明年下半年出现缓和，则海外供应链的恢复将制约我国出口增长。但下游消费制造业补库将支撑经济增长。

　　预判九：投资发力在于制造。我们认为，年投资端发力点主要集中在制造业领域。一方面，从宽信用措施的抓手来看，贷款进一步向制造业倾斜。另一方面，随着原材料上涨的压力有所减轻，制造业企业盈利空间走扩，有助于制造业投资增速的走高。

　　预判十：大盘蓝筹再度占优。年多数资产价格均有上涨，这源于主要经济体央行并未对通胀上行有所动作，货币政策保持宽松取向，中小盘和成长风格相对占优。美联储加息将带来风格切换，蓝筹股再度占优。我们预计，这一切换过程将在今年的“春季躁动”期间完成。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《宏观专题:开年宏观经济与市场十大预判》

　　发布时间：年1月3日

　　报告作者：陈兴中泰宏观首席S1

　　唐军：识别“圆弧底”——技术分析算法、框架与实战之二

　　技术分析是欧美市场很早就被广泛应用的的证券分析手段，目前在投资者和学术研究中

　　仍被广泛应用和研究。但“看图”往往给人迷惑的感觉，其主要原因是：传统技术分析

　　没有客观固定的算法，不同人在同一个K线图上看到的技术图形不同，是一种貌似客

　　观其实很主观的不科学分析手段。另外一个原因是，很多人在介绍技术分析方法时喜欢

　　用一些特定的图形和案例来说明技术分析的效果，没有系统客观地回测和检验方法的有

　　效性，也没有深入分析各类技术分析方法适用的市场环境以及优劣势。

　　《技术分析算法、框架与实战》系列研究报告试图建立科学的分析框架，通过客观的算

　　法识别各类技术形态，系统地回测检验各类技术分析方法的实战效果和适用场景。本文

　　是该研究系列的第二篇，专注于算法识别“圆弧底”，并检验其效果。

　　为了算法识别圆弧底形态，本文先用核回归的方法对价格进行平滑，再通过构建算法规则和设置合理参数来刻画和识别圆弧底。由于在实战中技术形态会具有一定的迷惑性，

　　出现圆弧底形态也并不意味着存在合理的交易机会，因此，本文采用了右侧交易的策略，待圆弧底右侧出现突破之后才会开仓买入。

　　我们在上证50、沪深、中证的成分股以及28个申万行业指数上进行了回测检验。回测结果显示，我们的算法对于圆弧底形态具有较好的识别效果，构建的策略在

　　5,10,30,60天持有期下都取得了较为显著的超额收益。以出现圆弧底后持有30天为例，在上证50、沪深、中证的成分股以及申万行业指数上回测的平均收益

　　率分别为5.92%、5.79%、3.82%、4.33%，超额收益率分别为2.08%、2.54%、2.57%、2.07%，胜率分别为50.97%、51.48%、48.02%、62.09%。

　　我们对市场行情进行分段，考察不同行情下策略的表现，回测结果显示，上涨、震荡、

　　下跌区间的超额收益率差距并不明显，三种行情中都能取得显著为正的超额收益，这体

　　现了我们构建的圆弧底策略的收益在时间上具有一定的稳定性以及抗风险能力。

　　风险提示事件：本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计、测算，文中部分数据有一定滞后性，同时存在第三方数据提供不准确风险；模型均基于历史数据得到的统计结论且模型自身具有一定局限性并不能完全准确地刻画现实环境以及预测未来；模型根据历史规律总结，历史规律可能失效；模型结论基于统计工具得到，在极端情形下或存在解释力不足的风险，因此其结果仅做分析参考

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《识别“圆弧底”——技术分析算法、框架与实战之二》

　　发布时间：年12月31日

　　报告作者：唐军中泰金融工程首席S0740513

　　冯胜：感知周期，掘金双碳、3C和核心零部件——机械行业年度投资策略

　　年机械行业处在更新周期的哪个位置？复盘过去10年，机械行业的利润表和资产负债表均体现出一轮较完整的U型周期，即“十年更新周期”。年是更新周期的左侧，年是这一轮周期底部的右侧元年，年机械行业诸多细分赛道景气度可以根据“十年”更新周期律进行推演。我们应将更多精力用于寻找处于周期上行期的赛道，比如在“”目标下，能量转换装置(锅炉、压缩机、汽轮机)将迎来大年；而对于周期筑顶或下行的赛道，尽量发掘优质公司的α逻辑。

　　年大力布局“双碳”产业，兼顾上中下游。1)上游：天然气作为低碳清洁能源，未来5-10年具备长景气需求，有望在全球迎来一轮资本开支上行期。光伏和风电产业链依然是热门赛道，钙钛矿有较大的市场化潜力。2)中游：火电机组灵活性改造势在必行；工业生产领域的节能降耗、转型升级，看好能量转换设备(余热锅炉、压缩机、节能电机等)；消费侧继续看好电动车相关领域，包括锂电设备和相关核心零部件等。3)下游：碳负排和碳捕捉技术(CCS)。

　　高端制造业实现进口替代与走出国门，重视核心零部件的崛起。改革开放以来，中国制造业经历“三来一补、进口替代、走出国门”的三部曲，呈现“整机装备—核心零部件—基础材料”的国产化率持续提升的趋势。年后机械行业的进口替代与走出国门有望加速，主要原因有：1)人口教育结构变迁带来的工程师红利；2)倒逼产业“补短板”；3)新冠疫情加速高端制造业进口替代趋势。过去10年，整机装备赛道诞生了一批龙头公司；未来5-10年，核心零部件的国产化浪潮将催生大量细分龙头(GPU、平板探测器、自润滑轴承、传感器等)。

　　年大宗涨价或已过去， 　　年我们需要深度感知机械行业各细分赛道所处周期的变化，特别看好双碳产业、3C设备、核心零部件，看好光伏设备及钙钛矿产业链、天然气设备、激光装备、锂电设备、口腔数字化设备等。

　　风险提示：制造业复苏进度低于预期；海外疫情控制进度低于预期；地产和基建投资不及预期；国家产业政策不确定性风险；相关看好标的业绩不达预期风险等。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《感知周期，掘金双碳、3C和核心零部件——机械行业年度投资策略》

　　发布时间：年12月31日

　　报告作者：冯胜中泰机械首席S072

　　范劲松：农林牧渔行业年度投资策略

　　一、“风口浪尖(1年周期)”：(1)主粮种植---主粮价格上涨对行业正向影响； 　　二、“底部蓄势(2-3年周期)”，寻找安全边际，放低短期收益率预期：(1)食糖---全球乙醇带动，国内产能持续去化，糖周期不会缺席； 　　三、“长期价值(3-5年)”：(1)种业---转基因从预期到兑现，技术排他性加速头部化； 　　风险提示：数据有偏差，包括数据更新不及时、第三方数据存在偏差、调研样本偏差、预测数据与实际存在偏差风险，行业供需测算等偏差风险；畜禽疫病风险：畜禽养殖过程中可能发生疫病，一方面直接导致终端产品产量下降，另一方面，疫病的大规模发生与流行，易影响消费者心理，影响市场需求等；自然灾害或不利气候影响农产品种植等风险：消费恢复不及预期，蛋白需求不及预期等；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《年农林牧渔投资策略》

　　发布时间：年12月31日

　　报告作者：范劲松中泰食品饮料首席S0740511

　　王佳博中泰农林牧渔研究助理

　　郭美鑫：修复可期，把握成长——轻工行业年度投资策略

　　家居板块：聚焦盈利与估值修复，龙头个股穿越周期。展望年，竣工正贡献有望贯穿全年，但受新开工数据下滑影响，预计边际贡献趋弱，当前地产政策底部已现，或额外迎政策催化。遵循三条投资主线：1)内销-零售条线首选格局优化、需求稳健的软体板块，长期看好C端核心竞争力持续巩固、具备穿越周期能力的软体龙头。核心标的 　　造纸包装：周期回落，优选景气赛道。当前造纸行业已进入被动加库存阶段，需求端支撑有限，明年将进入产能集中释放期，且龙头纸企引领产能扩张，长期看，在双碳政策推进、外废进口清零背景下，行业集中度提升逻辑长期演绎。在消费升级、国产替代及限塑令等环保政策催化下，实现特定用途的中高端特种纸需求景气度较高，且盈利模式优于大宗用纸。随造纸周期回落，原材料价格企稳，我们认为包装印刷龙头公司亦迎来盈利拐点。核心标的 　　必选消费：C端国货崛起，关注需求修复与个股成长。年大众消费整体疲软，上游成本压力传导受阻，企业盈利承压。展望明年，疫情对消费的影响边际弱化，11月以来，PPI-CPI剪刀差呈收窄趋势，成本压力趋缓，在中游格局出清与下游需求修复背景下，板块盈利有望迎来修复。当前龙头个股处于估值低谷，长期看好板块估值修复及C端龙头成长。核心标的 　　新型烟草：趋势已成，进入良性发展新阶段。海外：国际烟草巨头向“新型烟草”转型战略坚定，巨头推动下，全球新型烟草市场快速渗透，新型烟草趋势已成。国内：1)雾化：电子烟监管政策密集发布，监管趋严有望推动行业良性发展，政策落地下不确定性边际弱化，拥有产品、技术、渠道壁垒的头部企业受益。2)HNB:伴随电子烟政策落地，板块有望迎来新一轮政策催化，HNB烟草市场开放亦有望提速，建议积极关注中烟主导下的产业链机会。建议 　　建议 　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险、测算与实际偏差风险

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《修复可期，把握成长——轻工行业年度投资策略》

　　发布时间：年12月31日

　　报告作者：郭美鑫中泰轻工负责人S2

　　韩筱辰：游戏引擎-元宇宙筑梦师

　　游戏被称为世界第九艺术，是科技与音乐、文学、电影、建筑、绘画等艺术形式结合的产物，实时可交互的3D虚拟世界给人以无与伦比的沉浸感和参与感，而“游戏引擎”是实现这一切的基础。本篇报告旨在对：1)全球游戏引擎产业发展现状；2)游戏引擎的底层技术架构；3)Unity引擎的增长潜力与空间3大问题展开深入分析，希望可以一探“元宇宙筑梦师”的真容。

　　游戏引擎是构建3D可交互实时渲染虚拟世界的基础。全球知名AAA游戏均有其对应的开发引擎，游戏引擎是游戏产业最底层技术，是通向虚拟世界和元宇宙的基石。游戏引擎概念最早起源于idsoftware公司约翰·卡马克(现为Oculus首席技术官顾问)年编写的idtech引擎，是一组提前编写好的功能组件(好比城市建筑群的基础地基)，低耦合且可复用。经过近30年的发展，游戏引擎可以切分为6大功能层，分别为第三方插件包、独立平台层、核心系统层、游戏资源层、功能组件层(图形渲染、物理碰撞、动画骨骼、音效、脚本系统等核心功能均在此层)以及游戏专用子系统，架构自下而上，越底层通用性越强。游戏引擎有涉及技术面广、开发周期长、更新迭代快等特点，因此具有非常高的技术壁垒，引擎的实时渲染、动态全局光照、AI等技术被广泛使用在建筑工程、汽车、电影制作等领域，搭建起无比拟真的虚拟世界。

　　当前游戏引擎主要分为：1)开源引擎；2)自有引擎，全球最为流行的两款开源通用引擎为Unity与Unreal。开源引擎分为完全免费与有限免费两类，Godot、Armory等均为开源免费引擎，有限免费的商业化引擎中应用最为广泛的为Unity与Unreal引擎，其中Unreal完全开放源码，Unity有限开放。此外Source(Valve公司)、Frostbite(EA公司)、Rage(Take-Two)、AnvilNext(育碧)等均为游戏公司自有引擎，不对外开放。海外知名游戏引擎，基本都有其独到之处，带着每款引擎起源的烙印。

　　Unity引擎是知名通用引擎中，唯一一款没有基于初始游戏产品研发，而作为通用软件平台思路开发的游戏引擎，因此在多平台支持上非常出色，Unity最早支持iOS与Android移动双平台游戏研发，伴随着国内手游市场的崛起，Unity在国内移动游戏开发的引擎中占据绝对优势，易用性、丰富的扩展插件、活跃的社区氛围、优秀的本地化服务支持都是其能够快速占领市场的核心要素。Unity业务主要分为两部分：1)创作解决方案，开发者以订阅模式付费使用UnityPro/Plus等高阶版本及Reflect、MARS、云支持等一体化服务，按席位收费；2)运营解决方案，是以UnityAds为核心的广告分发平台。

　　Unity业务核心逻辑：1)游戏领域：基于Unity引擎一体化服务，带动创作者-内容(引擎支持，创作丰富内容)-用户(扩大用户基数，实现广告分发变现)-创作者(优化引擎，更好服务创作者)实现良性循环。年上半年在公司平台年化收入超过10万美元的用户中，55%的用户是既使用创作解决方案又使用运营解决方案的创作者，创作者对平台的粘性较强，且由于游戏为长期运营型内容，成功的游戏需要不断更新内容以吸引玩家长期留存，因此创作者对平台的依赖会进一步加深；2)非游戏领域，对有交互式实时渲染、3D模拟以及XR设备应用需求的行业有良好支持。

　　未来增长点与潜在空间测算：我们认为Unity未来增长核心在两方面，1)全球玩家移动化迁移，日韩以及中国对IAP(游戏内广告变现)接受度提升；2)全行业对XR等虚拟应用需求不断提升，带动公司非游戏业务增长。我们仅根据公司现有引擎订阅及广告业务进行测算，预计到年Unity的收入潜在空间为25.9亿美元，5年CAGR为27.4%。当前Unity对应年PS估值29x，相较于Roblox、Adobe以及Autodesk等处于偏高位置，由于公司是元宇宙布局中是核心标的之一，市场热度较高，短期建议谨慎 　　风险提示：1)元宇宙技术发展不及预期风险；2)Unity技术更新迭代不及时风险；3)营收空间测算存在偏差风险

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《游戏引擎-元宇宙筑梦师》

　　发布时间：年1月2日

　　报告作者：韩筱辰中泰传媒与互联网首席S2

　　朱骎楠中泰传媒与互联网分析师S7

　　陈晨：转型排头兵，氢能版图持续扩张

　　立足煤焦业务，积极布局氢能源业务。美锦能源是美锦能源集团旗下的上市平台(持股47.48%)，实控人为姚氏家族。公司主要从事煤炭及焦化业务，年开始积极探索向新能源转型，依托丰富的煤焦资产以及焦炉煤气低成本制氢的先发优势，积极布局氢能产业链上下游。得益于煤炭和焦炭主业的高景气，年前三季度盈利大幅增长，实现营业收入.7亿元(+76%)，实现归属于上市公司股东的净利润20.2亿元(+%)。

　　煤焦业务：行业内翘楚，且焦化产能有进一步扩张预期。煤焦业务是目前公司收入的主要来源，煤炭方面供公司共有4对矿井，合计产能万吨/年(权益万吨/年)，炼焦配煤为主，部分焦化用煤内部供应，上下游具有协同效应；焦化方面公司共有3个在产焦化厂，合计产能万吨/年(权益万吨/年)，在建产能万吨/年，同时具有焦油、粗苯、煤气、高纯氢等多项副产品供应能力。在地产边际改善和行业产能持续压缩的背景下，公司煤焦业务业绩有望持续向好。

　　氢能业务：全产业链布局，氢能产业链版图持续扩张。双碳目标下，氢能作为一种清洁无碳的二次能源，具有巨大的发展空间，公司以传统焦化业务为基础，积极布局氢能上游制氢至下游整车的各个环节。制氢环节，公司焦炉煤气理论上可提取氢气6.4万吨/年，低廉的价格充满竞争力，同时牵手北京冬奥会供应企业北京环宇京辉；加氢环节，公司目前有8座控股的在运加氢站，十四五期间规划建设座；燃料电池零部件环节，公司参股国鸿氢能、鸿基创能，深度布局电堆、膜电极等关键领域，在技术和规模方面均有领先优势；燃料电池整车环节，公司控股飞驰汽车，飞驰汽车拥有多款氢燃料电池车在国内外落地运行，国内市占率约15%，且公司拟拆分其至创业板上市，进一步扩张业务；此外公司提前卡位核心区域，在山西、山东、长三角、京津冀、能源金三角、粤港澳大湾区等6大地区持续布局扩张业务。

　　超级电容业务：活性炭技术突破，有望实现国产替代。超级电容器是一种具有广泛应用空间的储能器件，核心组成部分电极材料——电容炭，国内主要依赖进口。公司早在年就开始与山西煤化所合作研发电容炭，并在年实现高品质电容炭的生产线落地，达到国际先进水平，可替代进口，年公司启动了电容炭的0吨/年的产业化工作，未来有望实现国产替代，贡献业绩。

　　盈利预测与估值：我们预测公司-年实现归属于母公司的净利润分别为24.3/28.2/29.4亿元，同比增长%/16%/4%，折合EPS分别是0.57/0.66/0.69元/股。考虑到，焦炭行业产能持续压减，而公司产能仍具增长潜力，市占率有望进一步提升；公司积极转型新能源和新材料领域，一方面布局极具前景的氢能领域，在制氢、燃料电池关键零部件和整车环节都具有较强的领先卡位优势，二方面携手中科院山西煤化所布局超级电容业务，具备规模化国产替代的可能性，上述新能源新材料业务成长空间广阔，公司具备一定的领先优势。

　　风险提示：1)经济增速不及预期风险，可能会引发公司主要产品焦炭价格下滑，价格下滑的风险测算见后文。2)安全生产及环保风险，公司所处的煤炭开采行业属于高风险行业，存在安全生产方面风险；焦炭行业属于高耗能、高污染行业，存在环保限产方面风险。3)新能源业务研发及产销不及预期风险，若新能源相关子公司研发进度不及预期或生产销售量增长缓慢，可能会对公司业绩造成影响。4)研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《美锦能源()：转型排头兵，氢能版图持续扩张》

　　发布时间：年1月1日

　　报告作者：陈晨中泰煤炭分析师S1

　　研究分享

　　周岳：年信用债市场复盘

　　一级发行规模回暖，但净融资规模缩减。年信用债发行量总计12.54万亿元，较去年增加0.73万亿元，净融资额2.00万亿元，较去年减少1.01万亿元。受今年信用债到期偿付压力高于去年(总偿还量同比增加19.74%)，叠加年净融资额高基数的影响，年信用债发行规模回升而净融资规模缩减。

　　高等级信用债净融资规模回落。年，AAA、AA+和AA级主体信用债净融资分别为0.64万亿元、0.99万亿元、0.60万亿元，其中，AAA和AA级主体净融资规模分别同比下降0.95万亿元和0.08万亿元，AA+级主体净融资规模同比增加0.09万亿元。

　　信用债融资结构分化。年城投债净融资额为2.30万亿元，较去年增加0.15万亿元；产业债净融资额为-0.30万亿元，较去年减少1.16万亿元。城投债方面，多数省市城投债净融资额为正，其中江苏、浙江、山东净融资额超过亿元，四川、湖南、广东、江西4个省市净融资额超过0亿元；宁夏、内蒙古、黑龙江、甘肃、辽宁和天津6个省市净融资额为负。产业债方面，净融资规模大于亿元的行业有公用事业、综合、交通运输和建筑装饰。

　　民营企业债券融资困难。年，国有企业信用债发行规模为6.16万亿元，净融资额为0.17万亿元，分别同比下降0.19万亿元和0.90万亿元；民营企业信用债发行规模为0.64万亿元，净融资额为-0.49万亿元，分别同比下降0.22万亿元和0.27万亿元，维持净流出趋势。

　　二级收益率整体下行。年12月31日，1年期AAA、AA+、AA中短票收益率分别为2.75%、2.87%和3.00%，较年初下降35BP、54BP和83BP。各等级城投债收益率整体下行，低等级回落幅度较小。12月31日，3年期AAA、AA+、AA和AA(2)城投债收益率分别为2.93%、3.08%、3.33%和3.64%，较年初分别下行61BP、70BP、79BP和93BP，3年期AA-城投债收益率为5.84%，较今年年初下降22BP。

　　信用利差有所收窄。不同等级中票信用利差在上半年逐步收窄后低位震荡，较年初而言，中高等级中票信用利差收窄幅度较为明显。年12月31日，3年期AAA、AA+、AA等级中票信用利差分别34BP、56BP和BP，较今年年初收窄11BP、35BP和21BP，分别位于20%、22%和60%历史分位数水平。

　　城投利差区域分化明显。广东、湖南、江西和四川AAA级城投利差均处于较低历史分位数，分别处于13%、15%、16%、19%水平。山西、云南、天津等省市AAA级城投债利差处于较高历史分位，皆高于95%。行业利差方面，各行业AAA级产业债利差处于较低分位水平。

　　风险提示：1)市场流动性收紧；2)融资政策收紧；3)信用风险超预期。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《年信用债市场复盘》

　　发布时间：年1月1日

　　报告作者：周岳中泰固收首席S074053

　　周岳：全年收官——12月地方债观察

　　12月地方债发行和净融资规模总体有所下降，但再融资专项债发行规模较11月有所上升。年全年，新增地方债(剔除中小银行专项债)完成全年额度的98.7%，与前两年相比，今年新增债发行进度总体偏后置。12月地方债共计发行亿元，相较11月减少亿元，净融资规模亿元，相较上月大幅下降。

　　12月地方债发行以再融资专项债为主，占比达56.6%。12月新增专项债主要投向社会事业、交通基础设施和保障性安居工程，占比分别为31.6%、28.9%和23.0%。

　　从发行期限来看，12月发行地方债平均期限相较11月总体有所缩短。其中，再融资专项债、新增一般债和再融资一般债的平均期限分别较11月缩短12.4年、3.2年和0.5年；新增专项债的平均期限较11月拉长0.1年。

　　特殊再融资债方面，本月广东再发2只特殊再融资债，北京发行5只再融资专项债，深圳发行1只再融资一般债，募集资金用途表述均为“偿还存量债务”。

　　12月地方债实际发行规模远超出计划发行规模。主要因为北京、重庆、广东和湖北4省市未公布12月份地方债发行计划，但当月实际发行规模均超百亿元，其中北京和广东实际发行均为再融资债，湖北则以新增专项债为主。

　　展望年1季度发行计划，截至年12月末，共有15个省市披露年1-3月地方债发行计划，披露总额共计亿元。其中，1月计划发行亿元，2月计划发行亿元，3月计划发行2亿元。其中，新增债券亿元，再融资债券亿元。

　　二级市场方面，我们以月频方式计算了年以来的所有地方债单券利差，并采用相应范围内的个券利差中位数形成了全国和各省市的不同发行期限和总体利差走势图。根据测算，12月地方债总体二级利差为31.65bp，相较11月走阔2.98bp。分区域来看，12月辽宁、贵州和内蒙古的利差水平较高，分别为44.06bp、42.94bp和42.84bp，深圳的利差水平最低，为25.49bp。

　　成交额方面，12月地方债成交额下降、平均成交价格上升。12月地方债成交额亿元，相较上月减少亿元，较去年同期增加.59%。12月地方债平均成交价格为.96元，较11月上升，成交收益率有所下降。分省份来看，12月份广东、浙江和山东的成交额位列前三；分券种来看，广东、浙江和山东的一般债成交额位居前三，总计.2亿元，占一般债成交总额的26.1%；浙江、广东和湖北的专项债成交总额位列前三，总计.1亿元，占专项债成交总额的33.7%。

　　成交期限方面，12月地方债平均成交期限为11.67年，相比11月下降1.41年。10年期、5年期和7年期的地方债成交额位居前三，分别为亿元、亿元和亿元，分别占12月总成交额的25.1%、19.9%和16.7%。根据换手率来看，短期限和长期限的地方债成交较为活跃。

　　风险提示：地方债发行计划统计疏漏或滞后；地方债发行规模不达预期或超预期；资金投向分类不合理。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《全年收官——12月地方债观察》

　　发布时间：年1月1日

　　报告作者：周岳中泰固收首席S074053

　　范劲松：全年稳健增长，有望加速

　　事件：贵州茅台公告，经初步核算年公司生产茅台酒基酒5.65万吨，系列酒基酒2.82万吨；预计实现营业总收入0亿元左右(其中茅台酒营业收入亿元左右，系列酒营业收入亿元左右)，同比增长11.2%左右；预计实现归属于上市公司股东的净利润亿元左右，同比增长11.3%左右。

　　业绩符合预期，中华片区助力茅台酒基酒产能提升。年公司营业总收入0亿元左右，同比增长11.2%左右，其中茅台酒同比增长9.9%，系列酒同比增长26.1%。茅台酒19-21两年收入复合增速为10.9%，系列酒19-21两年收入复合增速为14.9%。净利润亿元左右，同比增长11.3%左右，整体业绩符合预期。根据公司对全年业绩核算指引，我们推算21Q4实现营业总收入约.5亿元，同比增长约12.4%，净利润约.3亿元，同比增长约14.5%。与前三个季度相比，四季度收入利润增长均有加速，且利润增速略快于收入增速，主要系四季度增配了13-17年的存货(精品、中国龙、咖啡金、老酒普飞)、酒博会纪念酒、80年等非标和老酒。茅台酒基酒产能同比增加0.63万吨，系“十三五”中华片区扩产完成。

　　年公司将继续加大渠道变革，新品带动产品结构升级。本周经销商反馈已开始1月打款，虽较往年打款时间点偏慢，但经销商已备足资金，预计本轮打款将较快完成，春节前将完成40%左右回款。自年以来茅台一直在增大自营、商超、电商渠道的投放比例，今年10月起茅台开始推进自建云商平台，未来有望转移部分销售到云商平台。一方面通过经销商信息录入完成初步消费者数据建设，同时在销售过程中逐步积累数据，实现精准营销能力的增强，培养“茅粉”群体并带动系列酒和新品的品牌势能提升。明年新品中的高端产品茅台和超高端产品珍品有望助推产品结构升级。渠道反馈，珍品出厂价，定位将处于精品和十五年茅台之间，12月每家经销商发货20件，目前尚未开始全面销售。本周茅台召开珍品发布会，此次珍品发布会有两大亮点：1)形式上规格较高，预计珍品将被定位为超高端战略单品；2)酒质上，融合现代风味分析技术和酒体设计理念，用量化的方式分析酒质及风味特点。茅台的产品力不仅源于稀缺生产环境，更有了酿造和勾调技术的加成，例如茅台系列酒和习酒的品质在酱酒中非常突出。我们认为这种技术迁移的能力将成为茅台的核心竞争力之一，助力其在各个价格带打造有统治力的大单品。

　　十四五目标清晰，加速发展可期。根据公司官方 　　盈利预测及投资建议：我们预计公司-年营业总收入分别为1//亿元，同比增长12.3%/18.5%/17.4%；净利润分别为//亿元，同比增长13.2%/20.3%/18.4%，对应EPS分别为42.07/50.61/59.95元，重点 　　风险提示：高端酒动销不及预期、疫情持续扩散带来全球经济下行风险、政策风险。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《贵州茅台()：全年稳健增长，有望加速》

　　发布时间：年1月1日

　　报告作者：范劲松中泰食品饮料首席S0740511

　　邓欣：车用起航，管理调整

　　事件1:公司12月31日晚间公告，总经理薄连明先生因身体原因辞职，董事长李屹博士兼任总经理，并引入张伟、梁冠宁两名新晋副总。

　　事件2:12月21日华为举办智能汽车解决方案生态论坛，其中发布：①光峰科技列入华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴；②华为最新座舱DEMO车中已经部署光峰科技的车载天幕(车顶沉浸式投影)。

　　管理调整：引入新血液，干部年轻化

　　稳定性角度看：李屹博士为公司核心人物，薄总仍留任公司董事。董事长李屹博士为公司专利创始人、研发带头人，后续将接手总抓经营。李屹博士在年薄总上任前一直兼任总经理职位，对公司经营熟悉，有管理基础。薄总仍将在董事席位为公司发展持续建言献策。

　　新入高管：补强法务、财务领域。张伟先生曾任万科法务负责人、三六零集团副总裁；预计后续继续将主负责公司知产法务业务，强化专利布局管理；梁冠宁先生曾任保利协鑫、新浪微博财务高管，长飞光纤董秘；预计后续主负责财务、投资领域。两人为75-80年生人，助推整体领导班子进一步年轻化。

　　车载投影业务：新的应用场景有望到来

　　智能车有望成为投影新的应用场景。随着无人驾驶等智能化程度提高，终极状态下，车的主要属性将不再是“驾驶”，而是“生活”。投影则打造“汽车影院”迎合娱乐需求。

　　极米、光峰先发制人，目前主做娱乐式沉浸投影。

　　①极米：家用产品直接上车。21年6月发布合作小鹏P5，合作款为极米NEWZ6X，不仅可在车内观影，还可拆卸下来在外露营时使用。

　　②光峰：定制开发专用产品。12月宣布合作华为，定制开发车载天幕。当前产品仍未具体发布上车，参考华为抖音号中评测视频，预计为短焦投影+曲面屏幕配置。

　　娱乐用投影虽为选配，但单车价值量预计偏高。参考极米与小鹏合作，选配投影(含幕布)+冰箱需加元，合作单品市场零售价约0元，保守预计单车价值量也在元以上。光峰与华为合作款从目前已有信息看可能为专用屏幕+短焦投影，预计价值量可能更高。

　　公司近况跟踪

　　Q4C端销售：参考生意参谋监测，Q4峰米品牌淘系销售额1.14亿，YOY+53%。

　　减持情况：最新SAIF持股4.38%(11月26日公告)，中信4.99%(12月16日公告)。

　　投资建议：

　　公司独创激光荧光显示底层技术ALPD，相关应用场景多元，渗透率低。我们认为激光替代LED为行业大趋势，且会随着上游器件国产化降本而不断强化；光峰作为激光优势企业将持续受益。

　　车载有望打开新场景，C端新品持续推出有望推进放量，调整盈利预测，预计21-22年收入24.9、39.8亿(前值收入24.9、35.1亿)；归母2.5、3.5亿(前值归母2.5、3.2亿)，YOY+%、+38%。

　　风险提示：激光C端普及不及预期、自有品牌不及预期、行业竞争加剧

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《光峰科技()：车用起航，管理调整》

　　发布时间：年1月3日

　　报告作者：邓欣中泰家电化妆品首席S4

　　邓欣：上游延展、未来可期

　　事件：公司12月30日晚间公告，二级子公司泰鼎新能源计划投资约12亿人民币兴建年产2GWh聚合物锂离子电池项目，主攻消费级3C电池，预计18个月建成投产。

　　公司为何切入锂电池行业？主为满足自身需求

　　我们认为切入核心原因：①现有电池性能不够；从现有电池性能上看，行业主要采取圆柱电池(如科沃斯X1采用比克圆柱电池)，而本次公司拟投产为聚合物锂离子电池(手机、笔记本电脑等采用)，较圆柱电池重量轻、容量大，能满足扫地机行业对电池轻薄、安全、能量密度、尺寸多变等要求。②没有合适供应商。由于扫地机行业当前出货量仍处发展初期体量较小，且产品形态变化快，部分电池大厂不愿意为了细分需求来定制产品，因此公司选择自己投资切入锂电池行业。

　　2GWh有多大？对比行业规模看，据GGII，年全球消费类锂离子电池规模约75GWh(其中笔记本电脑10GWh，手机20GWh)，预计-cagr20.27%。

　　对应产品看，科沃斯X1配备0mah锂电池，添可2代配备mah锂电池，按-0mah电池计算，假设额定电压15v，估算约可对应扫地机+洗地机-0万台产量。

　　结合前三季度销售数据看，我们预计年科沃斯扫地机产量约-万台，洗地机-万台，代工清洁小电约-万台。预计年项目达产后，随公司自主品牌产量持续提升，有望自主消化2GWh的50%-80%产能。

　　公司能否做好锂电池？

　　性能上看：“好”是相较于扫地机标准的好。此前公司采用电池多为第三方标品，不适应扫地机具体工作环境；自产电池后，公司有望着重优化电池的续航时间、使用寿命、体积重量等具体性能，开发出更适合扫地机使用的电池。

　　效率上看：电池电芯环节为本次核心突破。生产效率上预计短期较第三方电池厂有所差距，放量后可能实现成本集约。

　　总结看：公司做锂电池比起追求成本优化，短期更看重性能上提升。

　　长期看：产业链上延展是家电企业积累优势的重要环节

　　回顾白电发展：格力美的均在早期进行压缩机上游并购投资，为后续发展打下基础。年，美的收购东芝万家乐，进入压缩机行业，当年收入36亿；4年，格力收购凌达布局压缩机，当年收入亿。空调两强的早期上游布局，为后来的成本优势打下坚实基础。

　　科沃斯今年收入有望突破百亿门槛，当前正向上游延展积蓄实力。公司此前就已经布局上游器件中的激光雷达环节，当前基本已实现全部自产；电池为上游布局的下一步。向上游延展除了有望加固成本优势外，更有望推动研发领先：扫地机行业技术迭代快，也要求上游零部件能适应行业变化迅速迭代。公司自建上游零部件后，在产品开发上也能够更灵活满足具体需求。

　　经营情况跟踪：Q4内销向好，明年中端新品有望放量。

　　内销Q4仍维持高增。公司双十一战报公告整体增速+%，结合生意参谋对淘系监测，Q4整体淘系增速为66%，其中科沃斯品牌+35%，添可+%。

　　明年新品展望：自集尘/自清洁在非高端款的落地。今年自集尘/自清洁等基站创新主配置在行业高端旗舰款，预计明年更多价位的扫地机都将落地新的基站功能。以SHARK在海外新品为例，其已经在-美元中端价格带落地自集尘产品。预期科沃斯、石头等国内厂商也将做出相应跟进。同时自清洁等新功能在中端价格落地，也有望推进行业进一步破圈放量，我们对行业明年量增保持持续乐观。

　　投资建议：

　　公司业务双轮驱动，短期看收入盈利成长性均明显，长期看双主线均有较好成长空间。预计21-22年利润20.6亿、27.9亿元，YOY+%、+35%。

　　风险提示

　　海运/芯片等供应链问题恶化，新品销售不及预期，电池环节外延后效率低于预期

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《科沃斯()：上游延展、未来可期》

　　发布时间：年12月31日

　　报告作者：邓欣中泰家电化妆品首席S

　　孙颖陈鼎如：新签大额合同，军民双轮驱动共促高成长

　　事件：12月30日，公司发布公告，子公司威海拓展与客户A签订了三个订货合同，总金额为20.98亿元(含增值税)，占公司最近一个会计年度经审计的营业收入的99.15%。合同标的为***型号碳纤维及织物，履行期限为年1月1日至年6月30日，具体交货进度按照合同规定或客户的交货计划执行。

　　点评：新签客户A大额合同，业绩稳健增长可期。本次合同是公司已定型产品的正常批产业务，与客户A新签合同期限为2.5年，签订期限长于过往合同期限，我们认为保障基础订单有利于公司生产经营的稳定性。、年公司签订的与客户A的军品合同履行期限为当年1月至当年12月底，合同金额分别为9.98亿元、11.06亿元。本次签订合同年均订货金额为8.4亿元，我们认为，年均订单金额有所下降，主要由于公司在航空航天领域的下游客户具有较强话语权，在原材料和装备集采背景下，碳纤维和碳纤维织物定价机制有所调整。尽管短期看，集采对公司大合同金额产生一定影响，但我们仍然看好未来在装备国产化、升级换代和批量列装等需求共振之下，公司T保持稳定供货、T产品拓展顺利，碳纤维及织物产品有较大的增长空间。

　　等同性验证通过，公司产能瓶颈有效缓解。据年12月9日公告，近日公司全资子公司威海拓展异地重建的碳纤维产品供应型号生产线通过等同性验证。本次等同性验证通过后，将有效缓解公司该型号碳纤维原丝产能瓶颈问题，使该型号生产线碳纤维产能增加至吨左右，为我国部分航空装备应用发展提供重要材料保障。

　　看好光威复材全产业链协同发展，包头项目打开民品增长空间。军品领域，公司是国内最大的军用碳纤维供应商，T级产品稳定供货十余年，T级产品拓展顺利，已在多个军品型号上实现配套，随着相关型号产品大规模批产，军用碳纤维业务有望实现高速增长。民品领域，公司是风电巨头维斯塔斯的碳梁核心供应商，包头项目一期产能建成在即，达产后预计单位电费为0.84万元/吨，大丝束供应紧张局面有望缓解，碳梁业务将充分受益风电市场需求释放。此外，公司TS、TS级民品碳纤维已建成投产，随着扩产与降本的持续推进，民品业务有望充分受益于客机、汽车及轨交等碳纤维市场需求释放。复合材料：公司持续拓展碳纤维复合材料市场业务领域，现已成为碳纤维复材业务的系统方案供应商，下游延伸成长空间广阔。

　　投资建议：我们预计公司-年归母净利润分别为7.95亿元、10.14亿元、12.87亿元。

　　风险提示：业绩波动的风险；新产品开发的风险；产能释放进度低于预期的风险。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《光威复材(699)点评：新签大额合同，军民双轮驱动共促高成长》

　　发布时间：年12月31日

　　报告作者：孙颖中泰建材首席S0740519002

　　陈鼎如中泰军工首席S07405210

　　谢楠：金禾实业年业绩预告点评：业绩预告符合预期，三氯蔗糖景气延续

　　事件：公司发布年业绩预告：预计年实现归母净利润9.30—11.50亿元，同比增长29.43%-60.05%；实现扣非归母净利润7.98—10.42亿元，同比增长39.99%-82.80%。单四季度，公司实现归母净利润2.17—4.37亿元，环比增长-20.8%—59.49%。

　　点评：

　　新产能投放叠加价格上行，业绩增长符合预期。业绩增长主要是三方面原因(1)年产0吨三氯蔗糖项目投产，产能负荷逐步开满并有效释放贡献业绩。(2)公司对甜味剂和香料等食品添加剂产品的销售价格进行提价。根据百川资讯，8月1日—12月31日，三氯蔗糖报价至48.00万元，涨幅达到.15%；安赛蜜报价至9.50万元/吨，涨幅+53.23%；甲基麦芽酚报价至15.00万元/吨，涨幅+57.89%，乙基麦芽酚报价至15.50万元/吨，涨幅+82.35%。(3)得益于国内疫情有效控制，大宗化学品需求提升，公司部分大宗化学品产品的销售均价较上年同期上升。

　　三氯蔗糖景气有望持续，为公司注入成长动能。供给端，年以来三氯蔗糖价格大幅下跌，疫情爆发加速行业落后产能出清，目前仅有金禾实业、康宝生化等几家企业能够稳定生产。根据生态环境部办公厅最新文件，三氯蔗糖为“两高”行业，随着能耗双控以及环保政策推进，未来行业供给有序化为大概率事件。需求端，受益于无糖饮料快速渗透与甜味剂产品结构迭代，优质甜味剂三氯蔗糖需求增速较好。根据海关与百川资讯数据，11月三氯蔗糖出口量.28吨，同比增长52.87%，环比增长19.99%；1-11月三氯蔗糖出口总量.51吨，同比增长30.32%。成本端，根据卓创资讯，DMF价格为1.65万元/吨；根据生意社，氯化亚砜价格为0.44万元/吨，成本具备支撑力。

　　定远基地或成为新增长极，“碳中和”助力公司成长。我国作为世界制造业工厂，我国“碳达峰、碳中和”任务艰巨，传统以化石能源与石油产品为基础的化工企业或受到约束。生物质作为可再生能源，推进生物质的资源化利用是实现“碳中和”的重要抓手。公司基于化学与生物技术，在定远基地打造以生物质为原料的全产业链。其中，生物质联产发电、延伸糠醛至甲基呋喃铵盐等产品逐步投产。未来，公司有望以生物质为原料持续丰富食品添加剂、香精香料以及生物基新材料等，而凭借极致的成本优势，定远基地或将成为公司第二增长极。

　　风险提示：产品价格下跌、产能投放低于预期、原材料大幅度风险。

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《金禾实业()年业绩预告点评：业绩预告符合预期，三氯蔗糖景气延续》

　　发布时间：年1月2日

　　报告作者：谢楠中泰化工首席S0740519101

（文章来源：中泰证券研究）