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主线一：投资端稳定内需，传统产业转型升级（略）

建筑业仍是拉动内循环稳投资的重要工具

建筑业下游主要是地产和基建投资，在构建国内大循环体系过程中有望扮演重要角色，其是拉动内需的直接动力之一，也是产业升级、消费升级的重要前提。在“以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进”的新发展格局中，国内大循环是主体，而国内大循环的核心是内需。我们认为在构建国内大循环体系的过程中，投资仍有望扮演较为重要的角色，而建筑业是基础设施和房地产投资的主要载体。

装配式建筑：不仅满足城镇化需求，也在创造新型城镇化需求

装配式建筑自年以来获得了政策的强力支持，市场空间快速扩大。我们认为其不仅是满足城镇化需求的新方式，其也间接创造了城镇化需求。年国务院办公厅发布《关于大力发展装配式建筑的指导意见》，提出我国力争用10年左右时间装配式建筑占新建建筑比例达到30%，年《“十三五”装配式建筑行动方案》规划出台，到年全国装配式建筑占新建建筑的比例达到15%以上，其中重点推进地区要高于20%，国办发《关于促进建筑业持续健康发展的意见》中要求，到年装配式建筑占新建建筑的比例要达到30%。随后至年的几年时间中，我国装配式建筑新建建筑面积实现了连续的高速增长，而要达到年的装配式建筑渗透率目标，我们预计十四五阶段装配式建筑的市场空间仍有望快速扩大。

新型基建：推动区域经济协调发展，加速产业智能化升级

“新基建”推动内需结构优化，传统行业量质齐升。新基建指着力于科技端的基础设施建设，主要包括七大领域：5G基建、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能和工业互联网。对传统建材来说，需求关系最紧密的是轨道交通和特高压建设；另外，电子等高端领域发展提振新材料需求，国产芯片产业链是支撑“新基建”的产业命脉，其制造与封测以及下游移动设备等，将带动电子纱、电子密封胶、电子玻璃等新型建筑材料的需求。

我国城市群及区域间互联交通基础设施建设仍有较大空间。我们在年10月27日外发的《中美日基建投资现状及历史比较》中，曾经面积、人口相仿的日本和长三角的基础设施进行了比较，得出的结论，与日本相比，长三角地区：1）高速公路路网已较为发达，但除连接核心城市的高速公路外，其余道路的车流量有进一步提升的空间；2）国省干线的密度相比日本还有很大的提升空间，而从实际情况来看，我们判断长三角地区除国省道营运里程远不及日本外，国省道的通车条件（车道数、平整度等）可能也与日本存在较大的差距。3）随着经济增长和通车需求的提升，我国长三角地区的公路投资仍可能是逐步上升的态势，投资拐点的出现可能在经济增长停滞时期，但我国长三角地区GDP总量与日本仍有很大的差距，短时间内停止增长的可能性并不大。4）与日本相比，长三角末轨道总里程不到日本年的50%，虽然高铁里程公里，已超过年日本新干线的里程，但分布很不均匀，未来长三角如果希望通过和日本相同的发展时间，达到和日本相同的轨道里程，则需要在年后的32年内进一步加大铁路和城市轨交的建设强度。长三角已经是我国交通最为发达的城市群之一，而其当前与日本在21世纪初在公路和轨道交通方面的水平仍存在较大的差距，我们认为我国核心城市群的交通设施建设还远未达到饱和的状态。

从建设规划的角度看，核心城市群的轨道交通类固定资产投资未来仍有望保持较高水平。江苏省年末发布《沿江城市群城际铁路建设规划（-）》，涉及新建公里城际铁路（其中公里高铁），而江苏省年末高铁运营里程不到公里，新建空间较大。我们认为为未来长三角、粤港澳、成渝等核心都市圈交通基础设施投资空间仍然较大，而轨道交通可能是未来城市群交通基建投资中增长较快的部分。

高铁/轨交投资保持高增，特高压提振电网投资。年末我国铁路/高铁营运里程达13.9/3.5万公里，高铁3.5万公里，高铁提前完成十三五目标。19年国务院外发《交通强国建设纲要》，要求至年全国基本形成“出行圈”，推进干线铁路、城际铁路、市域（郊）铁路、城市轨道交通融合发展；19年全国新增轨道交通营运里程.8公里，yoy+%，投资角度，18年全国完成轨道交通投资额亿元，yoy+14.9%，随18H2及之后新批项目陆续施工，城市轨道交通投资在20/21年有望保持高增长；16年之后电网基建投资增速总体处于较低水平，19年全国电网基建投资亿元，yoy-9.6%。国家电网年重点工作任务明确指出年内将核准7项特高压工程，并开工建设白鹤滩江苏特高压直流、华中特高压交流环网等工程，预计特高压建设有望提振-年的电网建设投资增速。高铁轨交及特高压电网建设的快速发展，将带动水泥、混凝土、减水剂、密封胶、防水材料等建材需求增长。

年8月，国铁集团发布《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，提出到年，实现全国铁路网20万公里左右，其中高铁7万公里左右，20万以上人口城市实现铁路覆盖，50万以上人口城市实现高铁覆盖。据国铁集团（未上市），年末我国铁路运营里程13.9万公里，其中高铁里程3.5万公里，-年16年间，我国铁路累计通车里程为6.6万公里，高铁实现从无到有的突破，-年的未来16年间，按照规划，我国铁路仍需累计通车6.1万公里左右，其中高铁3.5万公里左右。从铁路里程来看，未来16年的铁路建设强度与过去16年不会有很大差别，但我们认为在这样的建设强度下，未来16年的铁路投资大概率较过去16年有一定增长，原因在于：1）随着劳动力、材料等成本的上升，铁路的单公里工程造价未来较大可能持续上升；2）过去平原等经济发达区域的铁路密度已达到较高水品，未来建设的铁路途经区域建设难度可能高于过去，在提高桥隧比等指标的情况下，单公里工程造价也可能较大幅度提升；3）从规划更新的历史规律来看，每个规划更新周期（如五年规划），都可能上调过往的建设规划。从建设节奏上看，我们认为铁路建设在十四五、十五五阶段仍有望保持较高强度，总体投资强度或较十三五有一定增长。

此外，我们认为新基建不仅是构筑信息数字化的基础设施，其同样有望为老基建实现信息化赋能，使老基建提供更高效服务能力，传统基建企业有望打开潜在新市场。我们认为新基建作为信息化时代的基础设施，其自身具备十分广阔的市场空间，而传统产业的数字化也有望具备很大的潜在市场。新老基建结合的实例包括智慧交通等新形态的传统基础设施，如《长三角地区交通运输更高质量一体化发展规划》中，要求协同共建现代化智能交通系统，包括车联网与车路协同技术创新，自动化半自动化码头、港口智慧物流体系，基于北斗的高速公里自由流收费等内容。传统基建设计和施工单位更加了解基础设施功能，能够找到信息化在传统基建领域的运用场景，掌握基础设施过往运营信息及信息收集方法，及基建运营信息的分析方法，未来有望承担智慧基础设施的新建和既有设施的改造落地职能，而通信、电子、计算机企业则有望通过提供信息收集、流动、分析软硬件参与智慧基建建设。此外，装配式、绿色建筑等行业新理念有望加速BIM技术运用普及，龙头企业有望构建起科技壁垒。

总体而言，我们认为在构建内循环体系的过程中，建筑业仍有望扮演重要角色，而信息技术在改变全社会生产要素的情况下，也有望带动建筑企业的核心竞争要素产生变革。当前时点，建议继续从两主线布局建筑业投资机会：1）受益装配式建筑渗透率提升，具备中长期成长性的装配式产业龙头；2）具备强核心竞争力，未来有望不断提升市场份额，且估值处于低位的传统设计和施工龙头。

主线二：自主可控和技术迭代，新材料产业加速发展

自主可控和技术迭代需求催生我国新材料产业发展。年国家制造业转型升级基金成立，并将新材料作为三大重点方向之一。随着中美贸易摩擦愈演愈烈，关键新兴产业如半导体、5G等对上游材料的自主可控需求明显提升，也催生产业链相关材料产业转移和技术更新。同时我国经济增速换挡回落进入改革攻坚阶段，传统产业如汽车、消费电子、建材等等领域仍有较多关键材料需要依赖进口，技术迭代升级也对材料提出了更高的要求。

1)产业迁移等行业性机会，催生国内材料需求提升。如半导体、5G等产业加速向国内转移，带动国内材料产业链的发展；汽车国六排放标准等推行带来汽车催化剂相关的机会。

2)国内材料本身技术升级，加速高端材料的国产替代进展。虽然国内消费电子、建材等属于相对传统的行业，全球增速平，但仍有较多关键材料需依靠进口，随着国内材料技术本身的逐步改进提升，部分材料已经切入主流市场，启动国产替代的进程。比如国六标准催化下汽车尾气净化器用的蜂窝陶瓷和催化剂用材料、用于汽车轻量化和军工需求的碳纤维材料、用于消费电子的MIM等粉末冶金高端结构件等。比如用于建材领域的高端涂料、密封胶、电子涂料、药用玻璃等。

我们试图总结了部分国产新材料的产研进展。根据我们对新材料产业的理解、产业链调研经验，小结出如下材料品种的产研进展供参考，包括原料、关键装备、软控、工艺、数据积累等维度。

从下游产业角度看，产业需求提升带动国内材料发展

半导体材料：抢占战略高地，进口替代加速

-中国大陆半导体材料市场的复合增速11.30%，显著超全球平均水平。全球半导体材料销售额趋于稳定，年为亿美金，同比增加10.65%；销售前五的地区分别是中国台湾（22%）、韩国（17%）、日本（15%）、中国大陆（16%）、北美（11%）。中国大陆半导体材料销售额达到84亿美金，同比增速10.62%。-年中国半导体材料销售增速达11.30%，显著高于全球平均增速2.21%。

晶圆制造材料销售占比逐步提升，国内制造材料逐步崛起。-全球半导体材料用于晶圆制造和封装的数量基本维持稳定，-晶圆制造材料需求有所增加。国内的芯片封装环节占比在全球处于领先地位，相应的封装材料如引线框架、封装基板、陶瓷基板、键合丝、包封材料在国内发展相对成熟。随着半导体制造产业逐步向国内转移，制造环节主要材料如硅片、掩膜版、光刻胶及配套、电子气体、工业化学品等正在逐步崛起。

高端半导体材料仍然以海外企业供应为主。半导体材料高竞争壁垒、（下游客户）高转换成本等特点，使得其供应体系高度稳定，且高端产品基本由欧美日企业垄断，年国产化率仍不足30%。年海外前十大的半导体巨头在华业务的营收占比大部分超过50%。欧美日等海外龙头企业在全球市场份额均在80%以上，国内企业仅占据电子特气、湿电子化学品、光刻胶、靶材、石英、晶圆封装材料等领域的低端制程市场的较少份额，后续发展空间较大。

国内半导体材料产业迎来黄金发展期。但是随着半导体产业加速向国内转移，给半导体材料企业提供良好机遇，同时国家加大自主可控领域的资金支持，半导体、材料两大维度同时侧重，包括大基金二期等集成电路基金，以及各类新材料基金。国内半导体材料企业经过多年发展，已具备一定的基础；部分企业开始和下游企业进行测试和供货。当前国内半导体材料的发展正在快速突破，在过去十年，以02专项、国家重点研发计划为代表的产业政策和专项补贴推动了半导体材料从无到有的起步阶段，本土半导体材料企业数量大幅增长，研磨液、靶材、大硅片等半导体材料国内厂商开始进入主流晶圆制造产线进行上线验证，部分产品实现了批量供应。

5G材料：科技基建重点，材料升级在即

预计年国内5G经济效应规模达十万亿元。据GSMAIntelligence预计，到年，5G在全球范围内各产业的市场空间将达近5万亿美元。据中国移动研究院，年5G带动的国内间接经济产出规模将达到十万亿元，主要来自与5G相关的交通、工业、视频娱乐、教育、医疗等。

5G产业链特征催生新材料升级需求。5G产业链正朝着超高频、大宽带、物联网化、高度集成等特征趋势变化。跟4G相比，5G产业链具备超高频、大宽带、物联网化和高度集成三大特征。5G产业的三大特征，对产业链相关材料和工艺提出更高要求：

1)超高频：产生大规模天线技术和多频组网，要求射频器件和材料工艺变革；同时电磁屏蔽的方式和材料也相应需要调整。

2)大宽带：更高带宽要求意味着传输网面临大带宽连接的升级更新，对光纤光缆的传输性能要求更高。

3)高集成度：要求5G网络集成度更高、精密度更高的关键元器件，譬如对芯片集成度要求提升，给GaAs/GaN芯片带来机会；同时对散热性能剔除更高要求；对滤波器等期间的体积和重量也要求更加小型化轻量化。

4)物联网化：意味着更多的接受和发射端，相应的滤波器等材料用量也将提升。

5G时代强化终端电子化和智能化，相关电子材料投资机遇显现。5G时代将推动信息交互和智能决策算力升级，各类非电子产品的电子化和电子产品的智能化正成为大势。5G新基建可以大致分为5G基站的建设和下游设备这两个部分。在5G基站建设中，主要包括网络搭建、网络运营、基站建设等，终端应用则主要包括手机、平板电脑、可穿戴设备等移动终端；产业链关键环节和领域包括天线、射频前端、光学、半导体、VR、TWS、可穿戴等方向。我们认为与这些方向相关的电子材料主要分布于导电、散热、数据传输、屏蔽、滤波和新型显示等领域，包括用于刚性PCB生产用电解铜箔、挠性PCB（FPC）生产用压延铜箔、SAW滤波器压电晶体、显示和半导体生产用靶材、软磁材料和铜合金材料等。我们按照产业链对其中的关键材料进行梳理如下：

电磁屏蔽材料及导热材料具有较好的发展机遇。电磁屏蔽材料主要通过阻断和吸收电磁波使设备避免被外界电磁波干扰，同时能够减少电子设备向外辐射电磁波；导热材料主要通过填充发热元件与散热元件之间的空气间隙，将热量有效地传递，从而提高散热效率。据BCCResearch预测，全球EMI/RFI屏蔽材料市场规模将由年的70亿美元增长至年的92.5亿美元，CAGR（-年）为5.7%；全球界面导热材料市场规模将由年的7.6亿美元增长至年的11亿美元，CAGR（-年）为6.4%。由于上述预测仅基于现有设备的正常迭代，若考虑5G商用后带来的较大需求增量，电磁屏蔽及导热材料的实际增速有望在此基础上显著提升。此外，光纤相关产品（如光固化涂料）需求也有望稳步提升。

国际市场上，电磁屏蔽及导热领域已经形成了比较稳定的行业格局。国内企业起步相对较晚，但近年来发展迅速，在屏蔽和导热器件加工领域已形成了一定的产业规模优势，且在材料领域也有国内优秀企业逐步切入。

尾气净化材料：国六提标促尾气净化市场扩容，国产替代蓄势待发

针对机动车产生的环境问题，国内持续提高相关排放标准，年7月1日燃气车已实施国内第六阶段机动车污染物排放标准（以下简称“国六”）。年5月17日据人民网报道，生态环境部、工业和信息化部、商务部、海关总署已明确将于年7月1日起在全国范围内全面实施轻型汽车国六排放标准，颗粒物数量（PN限值）渡期截止日期，由年7月1日前调整为年1月1日前。而重型燃气车重型柴油车的国六实施日期定为年7月1日。

国内尾气催化器市场主要由庄信万丰（JMAT.L，无评级）、巴斯夫（BASFY.OO，无评级）、优美科（UMI.BR，无评级）等海外化工巨头占据，据立木咨询，年市场份额分别约26%、26%、19%。国内企业整体占有率较低；主要由于催化器客户及主机厂对材料性能及生产稳定性要求较高，行业存在认证壁垒。

根据庄信万丰预测，以及我们在年11月18日外发的深度报告《奥福环保：受益排放标准升级的蜂窝陶瓷龙头》中所做的测算，在国五升级国六的过程中，我国汽车蜂窝陶瓷载体的市场规模有望从40亿元扩容至亿元，柴油车用蜂窝陶瓷载体市场规模有望从20亿元扩容至82亿元。假设年国六标准全实施完成，汽车/柴油车用蜂窝陶瓷载体市场CAGR（-年）分别为38%/33%。

从材料品种角度看，技术升级加速国产替代

碳纤维：需求保持较快增长，国内企业进口替代空间广W阔

全球碳纤维的生产应用起源于20世纪60年代，日本和美国是该领域的领先者，早期工业应用主要在军工及宇航领域，年在风电叶片（25%）、航空航天（23%）、体育休闲（14%）、汽车（11%）及建筑、船舶等领域作为结构件制成材料广泛使用。据赛奥碳纤维数据，年全球碳纤维需求量为10.37万吨，CAGR（-年）为11.3%。

国内碳纤维市场由于供应受限（尤其是高端领域和产品），应用市场开发进展较慢，主要下游应用趋于低端，年37%需求来自于体育领域，37%需求来自于风电叶片，航空航天市场仅占约4%需求。据赛奥碳纤维，年国内碳纤维表观需求量约3.78万吨，同比增长22%，其中进口量仍占68%，国内产量1.20万吨，同比增长33%。

据赛奥碳纤维数据，年国内产能15.5万吨，同比增长0.1%，主要系统计口径去除部分无效产能。从产能角度而言，年日本东丽和其收购的Zoltek占比32%，是业内龙头企业，其他主要厂商来自日本、美国和德国等，而在军工、航空等高端领域，日本、美国企业的占比则更大。

我国碳纤维研究与日本同时起步，但产业化进程较缓，年根据理论产能数据，主要生产企业合计产能2.67万吨，产能利用率仅45%。且产品在高端领域应用偏少，导致国内碳纤维企业盈利能力较差。而在相对高端的T、T及M50J以上级产品方面，国外企业仍对国内实施封锁，国内企业未来发展潜力较大。

涂料：优秀国产品牌加速进口替代

外资品牌占据我国涂料行业头部市场，国产品牌逐步崛起。我国的涂料行业起步晚、起点低，企业规模小、产品分散，科技创新和技术研发能力薄弱。而外资品牌往往拥有着标准的品质、全球化的服务和不断的技术创新，更受到消费者的青睐。据中国涂界网，年全国强企业中，外资企业上榜数量达29家（含港澳台），年累计营业收入为亿元，占榜单总营收的53%。

16年以来国产工程漆市占率快速提升，驱动内资涂料品牌市占率提升。-年房地产强首选涂料供应商品牌Top10中，外国品牌合计首选率由45%降低至23%，国产品牌合计首选率分别由51%上升至69%，B端内资品牌市占率快速提升，原因：1）下游地产客户集中度提升，更追求产品高性价比和服务品质；2）B端综合考虑价格、产品品质、服务，内资比外资有优势；3）部分外资因为B端回报率差，回款差而主动收缩。国产工程漆市占率快速提升，驱动内资涂料品牌市占率提升。

密封胶：下游国产化风起，工业胶领域进口替代加快

新能源、电子、汽车等高端应用领域国际巨头占优，国产品牌力求突破。由于国内品牌多依靠价量占领市场，对研发、服务等能力建设不够重视，而国外密封胶产业发展较早，国外龙头在市场拓展和技术研发上占有明显的先发优势，近来由于中美贸易摩擦不断、日韩疫情影响进出口等因素，高端制造领域实现关键材料的自主研发生产能力紧迫性提升，同时下游电子、新能源、轨交等下游行业国产化趋势加速，国有品牌重要性不断提升。例如，根据OFweek，19年全球累计/新增光伏装机量中国分别占比28%/25%，华为MateG手机中国产零部件占比较4G版提升了16.5pct至41.8%，美国元件则由11.2%减少到1.5%左右，国产密封胶切入高端领域迎来良机。

国内品牌通过内生研发+外延并购+产能扩张的方式实现技术突破及生产能力提升。以硅宝科技和集泰股份为例，一方面，两个公司近年来不断加大研发投入，尤其是集泰17年上市后研发投入同比增速高达73%，硅宝科技仅19年即获得国家授权专利16项（其中发明专利9项）；另外两公司均通过外延并购并进军新领域，集泰股份收购兆舜科技，将电子胶技术应用于LED驱动电源、新能源汽车、电子元件及组合件等领域，硅宝科技收购整合“海特曼”实现汽车风挡玻璃业务领域的突破，收购拓利获取电子、新能源等技术，高附加值业务快速增长，硅宝科技19年新能源/轨交/电子领域收入同比增长73%/69%/%。此外，两家公司均通过新建高端产能支撑公司开拓新领域，在高端领域对国外品牌的进口替代进程加快。

电子纱：国内需求延续高景气，龙头差异化竞争抢占份额

电子行业新增需求旺盛，5G建设支撑电子用纱增长。电子玻纤纱主要用于PCB基材覆铜板的生产；据铜箔行业协会，我国是全球PCB产值第一大国，19年占全球比重超过50%。年以来，各地纷纷出台了支持5G产业落地的行动计划或规划方案，19年6月6日工信部向中国移动、中国电信、中国联通和中国广电4家公司发放5G正式商用牌照，随着5G商用时代的来临，预计20年基站等网络基础设施建设将加速推进，而5G通信设备对通信材料的要求更高、需求量也将更大，因此未来通信PCB市场规模可观，虽然20年初疫情短暂影响企业生产，但后期可能赶工，仍然看好20年电子领域玻纤纱需求高景气。

国内龙头采取差异化竞争策略，技术突破+资本支撑助力市占率提升。19年全球玻纤产能.5万吨，其中大陆前四家玻纤龙头合计产能33.8万吨，占比约为28%，三家龙头台资企业产能合计35.4万吨，国内占比约31%，港资企业建滔化工14.5万吨，占比约11%，合计占全球电子纱产能65%。由于电子纱生产技术、资金、客户认证壁垒高，日本、台湾及其他国际巨头长期占据电子纱市场。目前龙头中国巨石具有10.5万吨电子纱产能，同德国P-D公司展开技术合作并取得突破，公司公告将于和年分别增加电子纱产能6万吨，电子纱总产能将达到22.5万吨，有望达到全球第一，公司加强智能制造，成本优势显著，随产能投放，规模效应显现将带动公司优势不断展现。

主线三：旧改开启存量市场，消费升级新蓝海

旧改注重居住质量提升，新千亿市场开启

以老旧小区改造为重点的改善城镇居住环境项目是重点民生工程，也是当前稳投资和扩内需的有效方式，是加快形成“以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进”的新发展格局的题中之义。随着我国城镇化进程的不断推进，城市居民对城市居住环境、管理服务的要求也不断提升。年3月全国“两会”政府工作报告提出大力进行老旧小区改造提升，住建部、发改委和财政部三部委随后印发《关于做好年老旧小区改造工作的通知》，自此老旧小区改造受到市场高度

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